八骏爱阅读11:《癫狂与恐慌》读书笔记

发布时间:2018-07-09 发布者: 浏览量:20

巴顿.比格斯(1932-2012)是华尔街传奇对冲基金经理,也是前无古人的的投资策略师,与乔治.索罗斯、朱利安齐名。在摩根士丹利任职期间(1973-2003),他一手创办了研究部和投资管理部,率先进行新兴市场的调研和投资研究。比格斯勤于调研和学习,知识涉猎面很广,包括宏观经济、战争、地缘政治、另类投资、心理学等等,对市场的把握和预测非常到位,曾准确预言了美国九十年代的互联网泡沫。此外,写作也是比格斯的特长,曾完成小说《AHedge-FundTale》和《DiaryofaHedgehog》,传播其投资智慧。

本书有两大看点:其一是看待泡沫和股市波动的历史周期视角;其二是比格斯对其投资策略和投资哲学的诠释。

泡沫和股市波动的历史周期视角

书中归纳了历史上比较著名的泡沫事件(表1),泡沫的形成和破灭像本书名癫狂与恐慌一样,上涨过程中不断自我强化,近乎疯狂,下跌过程中则让投资者损失惨重,互相踩踏。1930年时,荷兰人开始陷入郁金香的种植和交易中不能自拔,随着热度的上升,郁金香开始以期货合约的形式进行交易,交易数量比整个荷兰所能种植的最大数量都多得多。在最狂热的1634-1637年,主要品种价格已经疯涨到约合现在的10万美元。1637年初春,崩盘突然发生,价格直线下跌25%,仅仅几周时间就从6000弗罗林跌到了400-500弗罗林。

20世纪80年代,美国也曾出现过癫狂高峰期。当时杂志业也一片繁荣,巨头毫不考虑利润回报,纷纷创办新杂质,或者通过并购进入杂志业,即便是受众较窄的杂志,也能碰到愿意出大价钱收购的买家,后果可想而知。棒球卡、广播电台以及酒店等各种类型的资产也出现过类似的泡沫。


比格斯的历史周期理论认为几乎所有癫狂的产生都是基于那些最终会改变世界的革命性进展,但这些癫狂一旦发展成泡沫,都毫无例外会让投资者伤心欲绝,并导致大规模的财富蒸发。1929年的大崩盘证明一旦意外情况导致整个市场情绪崩溃,新经济概念股必定会出现崩溃,除此之外,这种冲击效应会持续很长时间,比如510年。正是基于这套理论,比格斯准确预言了2000年互联网泡沫的破裂。当时很多购买互联网概念股票的投资者并不清楚基本面和股票价格之间的区别;同时很多这些领域的专业投资者其实知道现在的情况有多么疯狂,但是他们却认为只要股价的趋势仍然向上,最正确的策略就是继续持有。不过这样的想法最终都付出了代价。

1999年四季度,全世界的科技股都疯狂上涨。3个月中美国的M316%的年增长率迅猛增长,日本和欧洲也出现了同样的情况。当时绝大部分经济学家只关注到狭义的货币供给,而没有认识到政府支持型企业、大型企业金融部门以及大量由华尔街创造出来的金融公司也在创造货币。政府支持的企业既不受政府监管,还不用缴纳保证金。于是出现了史无前例的大规模信贷货币创造,催生了股票市场和房地产市场的资产泡沫,进而使金融体系以及市场定价机制遭到了严重扭曲。

熊彼特的破坏性创造概念指出,任何超出储蓄的信贷创造都是信用通胀,其表现形式不外乎3种,资产价格通胀,贸易赤字或者消费品价格上涨。资产价格通胀和贸易赤字会有致命风险,因为随着时间推移,这两者会催生出股市泡沫,刺激消费增加,进而扭曲投资周期并导致更大规模的贸易赤字。这两者结合通常会导致市场崩盘,经济功能失调。最终无力偿还外债会让整个经济和金融系统进入险境。

中国以20141122日降息为起点的一轮牛市,恰好可以引用上述理论的逻辑进行解释。连续多次的降息降准,再经过各大金融机构以及民间的配资市场的放大,释放了大量流动性。但这些流动性并没有流向实体经济,拉动投资;而是流向了金融市场,通过杠杆带动金融资产的价格不断创新高,给人们带来了经济欣欣向荣的假象,拉动了消费,拖累了实体经济投资。当货币流向金融市场的通道被堵上之后,泡沫开始破灭,恐慌之后才发现,实体经济不但没有变好反而变的更糟,过剩产能问题更加突出,并且派生了一系列其他问题。

不过泡沫的作用也不完全是负面的,新兴产业或新技术的出现带来的泡沫在一定程度上可以促进该产业或技术的发展完善,随着时间的推移,大浪淘沙,泡沫虽然破灭了,大部分公司会黯淡无光,但部分伟大的公司却脱颖而出,一骑绝尘。

比格斯的投资策略和投资哲学

比格斯主要从事宏观投资,其投资策略和投资哲学可以由以下几个关键点来概括:大量的阅读、对信息的判断和洞见、独立判断和逆向投资、反身性的视角。

关于阅读对投资的重要性,比格斯引用查理芒格的话来说明,我曾说过,在我的一生中,我没有见过任何一个人可以不阅读却在一个博大精深的领域中获得成功,一个都没有。现在我知道有很多聪明人在一个非常小的领域内不依靠阅读也能做得很好,但投资是门复杂的学问。因此,如果你认为你不阅读也能做好投资,那我实在不敢苟同。

投资管理人并非只是一个收集知识或信息的职业,而是需要作出判断的事业。资深的投资管理人都要看过十万份以上的报告,并且要对主要产业的关键影响因素了如指掌,但是他们面临这样一个难题:一篇关于电气或铝生产行业的冗长报告,有可能毫无价值,也可能存在某些新洞见,如何判断非常重要。

麦克阿瑟将军曾经在评论中提到,所有的情报中只有5%关键信息,其他95%都无关紧要,指挥官的唯一重要任务就是把这两者区分开来,这也正是投资管理人的主要问题。你想投资的不确定程度越高,就越不应该对他做过多的评估和判断,相反,投资者应该像棒球或者橄榄球场上的优秀职业教练一样,更多的去考察和顺应历史概率。当市场或者个股偏离了过去正常情况时,不能和某些当红专家一样仅仅用经济数据就作出大胆的预测,相反,要逆势而为,赌均值回归一定会出现,从长期看胜算把握更大。

如果你相信自己的投资策略总体合理,那么静观其变往往是最佳的应对策略,与每次碰到风吹草动都做出反应相比,静观其变的代价更低。混沌理论认为,系统内的数据和事件都是无序的,市场的发展也往往是随机的。资产配置者认为只有利率下降后股市才会上涨,但是这两者之间的联系可能恰好相反,往往是股市开始上涨或已经不再上涨时,经济才会出现好转。

比格斯是索罗斯反身性理论的支持和实践者。索罗斯在《金融炼金术》一书中介绍了反身性。有效市场和现代投资组合理论等传统智慧认为市场能够提前反映未来并趋向均衡,但索罗斯理论的前提便是不存在均衡。在他看来,市场本质是不稳定的,因为市场本身会塑造未来,不可能准确反映未来。市场的参与主体是人,人们的预期与市场未来走向可能形成互相强化的偏差,非均衡状态便会出现。这样的非均衡状态不会经常出现,一旦出现,便会影响经济基本面,造成破坏。在一个趋势投资者主导的投资环境中,反身性理论特别有解释说服力。

投资大师是能够长期获利的超级明星,但世界上投资大师很少。比格斯认为,投资大师类似于马语者,因为最好的赛马总是桀骜不驯的,能够驯服最为狂野的马的人一直少之又少。投资大师,不管是像巴菲特和芒格一样的价值投资大师,还是像索罗斯一样的宏观趋势投资大师,都长时间浸淫在市场当中,他们理解市场,热爱市场,他们有天生的直觉。一言以蔽之,投资大师能够化知识为智慧,化智慧为远见。


(《癫狂与恐慌:巴顿.比格斯论金融、经济与股市》:中信出版集团20163月第一版)

 


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