八骏聊投资9。基业长青(二):管理致胜,成长为王

发布时间:2018-07-09 发布者: 浏览量:42

股票市场里投资者梦寐以求的就是遇到盈利增长及估值同时提升的“戴维斯双击”,而经营“双击”的公司很大概率会获得估值的提升,从而形成股价“双击”。

三、股价与净利润及收入

将股价与净利润、收入指标相比,股价表现与净利润增长基本上呈现明显的是正相关,与收入的增长也是正相关的。如果将股价年化增长与净利润年化增长及收入年化增长进行对比,相关性更加明显。设a=股价年化增长/净利润年化增长,b=股价年化增长/收入年化增长,有7家公司的a落在0.8-1.2即1左右20%的区间里,也有一半公司的b落在这个区间;如果把这10家公司看成一个等权重组合,则a、b分别为0.9和1.3。也就是说几乎所有的公司股价表现都可以由收入和利润的增长很好的来解释。这个实证也表明,在较长时间里优异上市公司股票会有相对应的优异表现。股价与收入、利润增长的对比数据见附表。

表二、股价与收入增长、净利润增长的对比

A

B

股价表现

C

年化


E

净利润

F

年化

B/E

C/F


J

收入

K

年化

B/J

B/K

格力电器

29.5

40.7

25.7

38.9

1.1

1.0

10.8

28

2.7

1.5

双汇发展

15.4

32.3

31.1

41.5

0.5

0.8

5.3

20.1

2.9

1.6

万科A

6.7

22.6

25.7

38.9

0.3

0.6

20.2

35.7

0.3

0.6

民生银行

5.4

20.3

28.3

40.2

0.2

0.5

8.6

25.4

0.6

0.8

贵州茅台

24.6

38.3

24.7

38.4

1.0

1.0

11.9

29.1

2.1

1.3

鲁泰A

3.0

14.7

4.1

17.6

0.7

0.8

4.1

17.7

0.7

0.8

恒瑞医药

31.0

41.4

12.0

29.3

2.6

1.4

4.8

19.3

6.4

2.1

云南白药

13.0

30.2

15.3

32.2

0.9

0.9

10.7

27.8

1.2

1.1

上海家化

22.5

37.1

9.4

26.4

2.4

1.4

2.0

11.6

11.2

3.2

宇通客车

7.3

23.6

12.2

29.5

0.6

0.8

5.6

20.7

1.3

1.1

平均

15.8

32.6

18.1

34.3

0.9

1.0

8.48

25.22

1.9

1.3

从表中也可以看出行业的不同估值差别明显。万科、民生的a值分别只有0.3和0.2,远远落后于净利润的增长,而恒瑞和家化的a值均超过2,获得远超过利润增长及市场平均水平的估值。

三、管理致胜

样本里有一个客车公司即宇通客车,我们选择金龙与之进行对比,来考察不同所有制,不同管理的企业十年间发展的差异。客车行业已经形成宇通和金龙的双寡头垄断,这十年的发展虽然没有轿车那样波澜壮阔,也没有轿车公司的股价那样跌宕起伏,但行业一直保持较快的增长。我们在十年前曾经预判到行业的发展趋势,也预测宇通和金龙的差异将形成日后的差距,但今天的差距还是有些出乎意料。

市场表现。2013年底,宇通客车市值224亿元,金龙汽车39亿元,宇通接近金龙的6倍。10年间宇通客车股价上涨7倍,年化增长23.6%,这是一个优秀的收益率水平,而金龙仅仅增长2.6倍,年化收益率只有13.7%,整整落后10个百分点。

经营业绩。2003年的时候金龙汽车和宇通客车的净利润(扣非后)分别是0.83亿元和1.25亿元,差距不明显,十年之后,这个差距惊人,宇通是16.1亿元,金龙1.3亿元,宇通是金龙的12倍!宇通扣非净利润十年增长了12倍,年化增长29.5%,金龙增长不到60%。其实收入的增长并没有什么差别,2013年二者的营业收入分别是221亿元和208亿元,金龙的营业收入10年增长了7倍,还超过宇通客车。差别还在于费用控制,产品结构差别等,归根结底是管理。

宇通在年完成MBO,调整产品结构,增加高档客车比例,提高产品利润水平,发展新能源汽车,也实施了股权激励方案,最近又提出收购配件公司解决关联交易,实现产业链的完整。而金龙汽车没有实质意义上的控股股东,一、二大股东持股比例接近,分别归属于福建省和厦门市,管理平庸,子公司费用失控,企业发展没有任何亮点,从行业领先者逐步变成落后者。如果再不奋起直追将有被淘汰的危险,就在2014年金龙汽车提出了向大股东非公开发行的方案,自此解决大股东二股东并行的混乱局面,但后来追上并不容易。

股东回报方面也有巨大差别。宇通分红总金额35亿元,金龙不到5亿元。不考虑股本变化,10年平均每年分红,宇通是每股0.61元,金龙只有0.13元。宇通市场形象良好,历来机构股东云集,也很好的利用资本市场融资,共实施三次配股融资26亿元,为企业快速发展提供资金支持。金龙汽车只在2006年融资3亿元。

表三、宇通VS 金龙

 2004-2013

 

市值

(亿元)

累计分红

(亿元)

2013收入

(亿元)

收入

增长

(倍)

净利润增长

(倍)

600686

金龙汽车

36

34.9

209

7

0.6

600066

宇通客车

198

44

221

5.6

12.2

管理者的积极性及创造力不同会造成经营的巨大差异,作为股东得到的回报千差万别。所有制的不同或许是根源所在。选择标的的时候,管理层(及管理)和所有制是一个更为重要的考量因素。宇通和金龙是也为研究管理提供了一个很好的案例。

四、成长的力量

我们选择一个具有稳定发展和持续高股息率的公司与上面十家样本公司作为对比,它就是宁沪高速(600377,00177)。成长股与经典保守的价值股的表现结论是天朗之别。

宁沪高速分别于1997年和2001年登陆联交所和上交所,H股及A股股价分别是9.31港元及5.80元,可以看出境内外投资者的差别,境外机构投资者对这类公司给予更高的估值。十年来宁沪高速保持持续、增长的分红记录,10年平均每年每股分红0.28元,近四年股息维持在0.36至0.38元,股息率超过6%,是典型的红利股,也是经典价值投资者的优选。10家样本公司也都有持续的分红记录,而且分红呈现稳定增长的特征,但股息率及分红比例显然无法与宁沪高速这样的公司相提并论。

市场表现和经营业绩都是云泥之别。十家公司最近10年平均上涨近16倍,而宁沪高速股价原地踏步,没有增长。原因就在于经营上的差别,10年间宁沪高速营业收入增长1.79倍,年化10.8%,这是一个切合GDP增长的正常速度,也比较符合高速公路这个行业的增长规律;宁沪高速的净利润增长与收入增长完全同步,10年增长1.78倍。而十家样本公司10年里净利润平均增长19倍,年化增长35%。股价的表现最终要归因与企业的基本面,盈利的持续增长高低决定股价的涨跌。

表四、成长Vs 价值

 

单位:倍

2003-2014

收入增长

净利润增长

股价增长

十家样本公司

8.4

18.9

15.8

宁沪高速

1.8

1.8

0

沪深300指数


1.0

说明:2005年沪深300指数问世,2003-2005年沪深300指数的数据以上证指数代替

2006年进行分组(管理)的时候我选择了成长组,理由只有一个:投资的本质就是选择成长,不做成长投资是不可想象的,因为我们是在GDP速度超过8%的新兴经济体的市场。价值投资也要求成长,是成长的价值。

彼得·德鲁克说“基业长青”这本书不会使平庸的公司成为优秀的公司,但是它却会使优秀的公司成为卓越的公司。读完“基业长青”这个研究不一定能让平庸的投资者成为优秀的投资人,但会帮助优秀的投资者走向卓越。市场虽然疲弱不堪,经济还在底部徘徊,但数据告诉我们,市场有一批卓越的公司,或者正在从优秀走向卓越的路上,她是我们投资者的挚爱。

 


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